解构险资四类股权投资模式：资管创新类FOF产品
另类投资“不失所望”地大热，且大有后来者居上之势。截至今年3月底，另类投资在全行业保险资金配置结构中的占比已经达到17.41%，成功超越之前同样火爆的股票和证券投资基金两大投资渠道的加总。其中股权投资更是去年以来的新宠，并以“明股实债”的模式，延续着保险资金一贯的谨慎。
另类投资，2013年以来保险业的投资新宠。
保监会最新数据显示，截至3月底，全行业保险资金的配置结构是银行存款25031.18亿元，占比30.44%；债券34420亿元，占比41.86%；股票和证券投资基金8459.64亿元，占比10.29%；其他投资14317.51亿元，占比17.41%。
所谓其他投资，业内俗称另类投资，主要包括不动产及其相关金融产品、基础设施投资计划、未上市企业股权及股权投资基金等相关金融产品，此外还包含商业银行理财产品、银行业金融机构信贷资产支持证券、信托公司集合资金信托计划（查询信托产品）、保险资产管理公司项目资产支持计划、证券公司专项资产管理计划等在内的其他另类金融产品。
而广义另类投资中的股权投资是近期焦点，如基础设施股权投资计划、股权型项目资产支持计划、未上市企业股权及股权投资基金等相关金融产品。
4月26日，嘉凯城发布重大合同公告称，公司拟与中再保险集团旗下的中再资产管理公司（下称“中再资产”）签署《中再-嘉凯城城镇化发展股权投资计划合作合同》，设立“中再―嘉凯城城镇化发展基金”，规模为不超过50.01亿元，“专项投资于符合本公司和中再资产预定投资标准的提升引领和促进新型城镇化发展的项目”。
这或许不是保险业投向新型城镇化项目的首个合同，但这只城镇化发展基金无疑将是一个有限合伙基金，那么保险资金在其中扮演何种角色？
21世纪经济报道独家获悉，中再资产将为此发起一单股权型项目资产支持计划，向业内募集保险资金，投向由嘉凯城（GP）设立的“中再―嘉凯城城镇化发展基金”，也就是说中再资产作为上述基金最主要的LP之一。目前这一项目资产支持计划已经上报保监会，正在等待批复。这将是首单股权型城镇化项目资产支持计划，类似股权型项目资产支持计划则已试水。
除此之外，发起设立直接参股企业的股权投资计划，直接投资未上市企业股权，购买投资基金产品份额，同上述模式一起，成为目前保险资金进行股权投资的四种主要形态。 基金规模50亿、20%劣后
根据嘉凯城公告的合同内容，其全资子公司凯思达将是“中再―嘉凯城城镇化发展基金”的普通合伙人即执行事务合伙人，在有限合伙人缴纳第一笔资金的同时，出资100万元，在基金存续期内保持不变；嘉凯城的另一全资子公司嘉凯城集团城镇化发展建设公司为劣后级有限合伙人，以现金出资，出资额需要占到基金每笔募资规模（不包括执行事务合伙人的出资）的20%。优先级有限合伙人占比80%，由中再资产设立投资计划出资认购。基金总规模50.01亿元，其中一期发行规模不超过30.01亿元。
这单合作主要分两层，中再资产发起设立项目资产支持计划，募集资金；凯思达发起设立基金。而城镇化公司和中再资产分别作为劣后级有限合伙人和优先级有限合伙人出资认购。
后续这一基金的投向是提升、引领和促进新型城镇化发展的项目等，包括城镇化的商业、办公、保障房、旧城改造、城镇棚户区改造和城中村改造、新城镇化居住类项目等，尤其是城镇商业项目。换句话说，基金投向不一定是单一项目。
根据项目性质及资金需求的不同时点，投资形式也可以灵活运用委托贷款、股权投资、股东借款等多种投资形式参与土地取得、项目开发、物业持有等各个环节，其中以参与建设开发阶段为主。
基金设投资顾问委员会，共5名成员。其中，凯思达委派3名委员，中再资产委派2名；投资顾问委员会对项目投资和处置等进行决策，经五分之三（含）以上的委员同意，即视为通过；优先级有限合伙人的代表对重大事项拥有一票否决权。
项目资产支持计划是2013年保监会在放开资产管理产品业务试点中最新提出的产品概念，虽无官方定义，但业内较普遍的理解是非标准化的资产证券化产品，基础资产应当自身具备现金流，并由基础资产所产生的现金流作为还款支持，但尚未份额化、且私募发行。
一家保险资管公司产品部人士认为，设立项目资产支持计划购买投资基金份额的操作模式实际是将投资基金的未来收益进行了“证券化”。因为项目资产支持计划是以投资基金为标的的资管产品，有两重投资管理人，类似FOF（基金中的基金）的产品。
业内人士透露，上述操作模式并非业内孤案。2013年，太平洋——泰山股权投资基金项目资产支持计划是业内首单股权型项目资产支持计划，规模5.5亿元。泰康资产也曾投向信达资本管理公司的一款私募股权投资基金。
中再资产的这一单特别之处在于最终将投向新型城镇化发展项目。而前不久，保监会印发《保险业服务新型城镇化发展的指导意见》，提出了保险业服务新型城镇化发展的六大重点措施，其中之一便是进一步深化资金运用改革，创新资金运用形式，支持城镇基础设施建设、运营以及养老健康产业、保障性住房等民生项目发展。 四类股权投资模式解构
2013年，保险业股权投资中还有一单曾引发广泛关注，即泰康资产管理公司作为牵头受托管理人发起设立的中石油西一、二线西部管道项目股权投资计划。泰康资产在保险行业募集资金360亿与中国石油共同设立合资公司进行管道建设。
与上述模式唯一不同的是，股权投资计划募集资金直接参股企业，而项目资产支持计划募集资金认购投资基金份额，再由基金去投资项目或者企业。如果说后者类似FOF,那么前者就类似信托型的私募股权投资基金。
早在2007年，平安资产作为牵头发起人和受托管理人，就曾设立京沪高铁股权投资计划，向7家保险机构募集资金160亿元，以股权计划方式投资于京沪高铁公司，持股13.91%。
最近的一单，则是中再资产发起设立的16号线股权投资计划。据记者了解，这一股权投资计划将采取“10年+10年”的投资模式，两期分别投资为70亿元、50亿元，占16号线项目公司近80%的股权。目前中再已启动第一轮募资。
在上述两种操作出现前，保险业股权投资的方式主要限于《保险资金投资股权暂行办法》中最基础的两种：直接或间接投资企业股权。前者是指保险公司以出资人名义投资并持有企业股权的行为，目前仅限于保险类企业、非保险类金融企业和与保险业务相关的养老、医疗、汽车服务等企业、能源企业、资源企业和与保险业务相关的现代农业企业、新型商贸流通企业。
间接投资是指保险公司投资股权投资管理机构发起设立的股权投资基金等相关金融产品。不得投资设立或者参股投资机构。主要意图是限制保险公司只担任GP。
这两种方式对应的典型案例是中国人寿投资广发银行、杭州银行；还有国寿认购弘毅人民币基金、（苏州）城市发展基金等。
从最新公布的保险公司2013年报中可以发现，保险公司股权投资普遍增加。如去年底，国寿还参与发起成立国寿（上海嘉定）城市发展产业投资企业（有限合伙）。
也有业内人士指出，前述股权投资计划和股权好啦型项目资产支持计划亦是保险资管公司发行的股权型资管产品，广义上属于认购股权投资型金融产品范畴。目前这类资管产品仍需保监会逐单审批。
值得注意的是，不论是股权投资计划还是股权型项目资产支持计划，甚至其他机构发行的有限合伙基金，保险资金的收益率都基本是固定的。比如上述中石油股权投资计划，约定起初两年的投资回报率为6.5%，“中再―嘉凯城城镇化发展基金”的优先级合伙人则获取约8%的年投资收益率。
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